Economía: mayor coordinación y menores grados de libertad

Clarín / 20-06-2018
Por Marina Dal Poggetto

La suba del dólar ayuda a acomodar el desequilibrio externo, vía un desplome en el consumo y las importaciones y, en menor medida, vía un reacomodamiento de la rentabilidad de los sectores exportadores.

Apenas 11 días después de la conferencia de prensa que anunció los lineamientos gruesos del acuerdo con el FMI, dos días antes de que ingrese efectivamente el primer desembolso, y a horas de un nuevo vencimiento de $520.000 millones de las Lebacs que cotizan en el mercado secundario con tasas de 47%, las nuevas autoridades del BCRA intentan ponerle un freno al dólar en torno a $27,5.

Arrancaron el lunes con algunos cambios en la normativa bancaria y un acuerdo con exportadores para aumentar la oferta en el mercado cambiario, con un cronograma de licitaciones de los dólares del FMI que irían a financiar la brecha del Tesoro (hasta US$7.500 millones), e intentando mostrar que el mercado de crédito no está cerrado con la colocación exitosa de dos bonos locales en pesos (uno con seguro de cambio) por el equivalente a US$4.000 millones.

Este valor del dólar se ubica 10% arriba de los $25 que intentó defender con la postura de US$5 bn que puso el BCRA un mes atrás, en medio de otro mega vencimiento de Lebacs y 37% arriba de los $20 que valía cuando arrancó la corrida el 24 de abril (período en el cual el BCRA “perdió” US$13.000 millones de las Reservas). Y es un dólar muy bueno en términos de competitividad; 65% más alto que el de fines de la Convertibilidad, 15% por encima del valor de la salida del cepo y similar al de fines de 2007. Aunque obviamente falta la película completa, con una inflación que escala y un paro general en puerta en un contexto muy recesivo, con un dólar que todavía no encontró su equilibrio y una fortísima restricción de liquidez para frenar al dólar.

La toma de ganancias a nivel global sobre países emergentes en un mundo donde el dólar se aprecia recayó con más fuerza sobre Argentina donde el desequilibrio externo era mayor (el déficit de la cuenta corriente alcanzó en 2017 a 4,8% del PIB -US$30.000 millones-).

La suba del dólar, ciertamente, ayuda a acomodar este desequilibrio, vía un desplome en el consumo y las importaciones y en menor medida vía un reacomodamiento de la rentabilidad de los sectores exportadores. En países como el nuestro, las devaluaciones son contractivas, y puntualmente en la Argentina actual, el principal problema es que si bien el salto cambiario va a corregir el desequilibrio del sector externo, no corrige per se el fiscal, en un contexto donde la mitad del gasto público está indexado al pasado (gasto previsional y planes sociales), la corrección de los subsidios con costos en dólares de las tarifas requiere aumentos que a este nivel del dólar resultan ya inviables políticamente. Esto explicaría el cambio de Gabinete conocido el domingo 17 y la cuenta de intereses de la deuda (más de un 80% contraída en dólares) escala.

Pero esta dinámica del gasto se da en un contexto donde se acotan los ingresos asociados al tipo de cambio; con un dólar a $27,5 continúa la reducción gradual de alícuotas de los derechos de exportación, mientras los asociados a las importaciones (IVA DGA y Aduana) que aumentan con el salto dólar, se verían más que compensados por reducción de la base imponible, vía caída en las cantidades importaciones.

Todavía no hay datos, pero la combinación de la corrección cambiaria más la suba en el costo del crédito local, está generando un enorme desarme de stocks que modera decisiones de precios frente al salto en los costos (muchos indexados al tipo de cambio), pero a su vez paraliza líneas de producción y fundamentalmente frena despachos de importación.

El apoyo del FMI con un paquete que muestra su voluntad de ayudar al Gobierno, con un monto que duplica el de un acuerdo tradicional (US$50.000 millones equivalentes a 11 veces la cuota en lugar de las cinco veces esperadas) y un tiempo récord para cerrar el acuerdo (se anunciaron los lineamientos gruesos del acuerdo en cuatro semanas y antes de que estuviera la firma del board) apenas trajo tranquilidad un día. Más aún la presión sobre los activos locales en general y sobre peso en particular, se aceleró casi inmediatamente después de que se conociera la letra chica del acuerdo el pasado jueves 14.

Es que la letra chica muestra condicionamientos muy difíciles de cumplir, sobre todo en 2019. La combinación de una política fiscal muy restrictiva en 2019 choca con una política monetaria que vuelve a poner metas de inflación muy estrictas, sólo consistentes con un muy fuerte atraso cambiario. Atraso cambiario que sólo podría producirse vía una vuelta a los mercados de crédito, ya que el propio programa pone límite explícito al uso de reservas para intervenir en el mercado cambiario e impone al Tesoro un aumento en las necesidades de financiamiento de $468 mil millones hasta fines de 2019 ($17 mil millones de dólares de hoy) para sanear el balance del BCRA recomprando las Letras Intransferibles del Tesoro.

Lejos de buscar holgura en las metas, de cara a un 2019 donde se avecina la carrera electoral, y de encontrar una consistencia entre la política fiscal y monetaria, teniendo en cuenta las rigideces políticas (elecciones en 2019), las rigideces internas (indexación del gasto y composición de los ingresos) y las rigideces externas en un mundo donde el dólar se fortalece (y la Argentina tiene libre movilidad de capitales por lo que no maneja el valor del dólar), el programa redujo los grados de libertad. Luce que esta vez “el realismo mágico de los hacedores de política” chocó contra la propia viabilidad de las correcciones, y los cambios en el Gabinete muestran la necesidad de coordinar decisiones en un contexto donde a pesar de la gran ayuda que les intenta dar el FMI, los grados de libertad están acotados. El riesgo es que los mercados que hoy exigen el ajuste empiecen a preocuparse por las implicancias recesivas implícitas que ya empiezan a verse y su impacto sobre la política.