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Recalculando…

23-05-2018

Resumen Ejecutivo

Después de la corrida contra el peso

Lo que dejó la corrida
El escenario se acortó
Diferencias con 2001
Cambios en el manejo del Gabinete
¿Cómo cierra 2018?
¿Y 2019?

Entre el mensaje de principios de marzo cuando a poco de arrancar las correcciones el Presidente dijo en el arranque de la asamblea legislativa “lo peor ya pasó… la inflación está bajando” y el mensaje de la semana pasada donde sostuvo “los Argentinos quieren que les hablen con la verdad” y “el compromiso es con el ajuste aun cuando eso signifique dejar de lado la reelección”, pasaron apenas dos meses y medio. Período suficiente para percatarse que la toma de ganancias que arrancó contra Argentina desde mediados de febrero frente a un mundo donde el dólar se fortalece y la tasa libre de riesgo sube, y frente a una economía que empezaba a transitar los costos políticos del ajuste iniciado inmediatamente después de Octubre, no era transitoria. La tasa de interés considerada “libre de riesgo” (la de 10 años del Tesoro de USA) pasó de 2,4% en noviembre a la zona de 3/3,05% al cierre de este informe, y el dollar index (valor relativo del dólar frente a una canasta de monedas fuertes) pasó de 89 hace apenas un mes a 93,5/94 arrastrando a todas las monedas emergentes, pero fundamentalmente a la de aquellos países que tienen déficit grandes de cuenta corrientes; entre ellos Argentina y Turquía con déficit externos de 4,8% y 4,6%, respectivamente, en 2017.  Y encima el precio del petróleo Brent, que valía US$55 cuando se liberó en Septiembre pasado, hoy vale casi US$80.

El valor del dólar en Argentina saltó desde el 23 de abril un 22%, 40% desde mediados de diciembre. Pasó de $20,15 para estabilizarse en la zona de $24,4, gracias a la ingeniería diseñada por el Ministro de Finanzas, que en plena corrida contra el peso “sacó de la galera” US$3.000 millones de dólares de inversores extranjeros dispuestos a comprar con dólares dos bonos del Tesoro en moneda local (al 2023 y al 2026), y frenó la sangría de reservas que continuaba con un BCRA que, luego de haber entregado US$7,000 millones de dólares “para frenar la inflación de mayo”, intentaba ponerle un techo en $25 al dólar. La tasa de interés de las LEBACs es 12 p.p. más alta que la de fines del año pasado antes del cambio en las metas de inflación, convalidando para la mitad de los pasivos remunerados del BCRA una tasa del 40%. Y el rendimiento de los bonos en dólares aumentó 150 pbs (lo que rendía 6% rinde 7,5%) con un riesgo país que volvió a los niveles de julio 2017 cuando la corrida contra el peso había estado gatillada por las encuestas en la provincia de Buenos Aires, pero ahora con una tasa de interés de USA casi 70 pbs más alta.

Este cambio brusco en la nominalidad de la economía tiene necesariamente impactos sobre el escenario delineado en nuestro informe mensual “Anclas Móviles” publicado dos días antes de que arrancara la corrida contra el peso. Impactos que dependen en forma directa de la capacidad del país de volver a generar dólares financieros que, en definitiva, van a definir el nuevo equilibrio dólar tasa de interés y su impacto sobre el resto de la economía, y fundamentalmente de la capacidad del Gobierno para encarar las correcciones pendientes (ahora gatilladas por la devaluación forzosa del peso) en forma “menos gradual”, balanceando la gobernabilidad. La vuelta al FMI apunta a conseguir dólares en lo inmediato y a reabrir los mercados de crédito hoy cerrados, en el marco de un organismo que, al menos desde el discurso, se presenta como menos duro de lo que fue en el pasado habilitando al Gobierno a “concebir integralmente el plan”, ayudando a estabilizar las variables financieras y descomprimiendo la política.

Es que aunque, a diferencia de 2001, el shock cambiario no destruye la hoja de balance de los bancos y de la deuda (en ese entonces la devaluación implicaba default y problemas con los bancos), esta vez no acomoda como en 2002 per se los desbalances gemelos (sí modera el externo dependiendo de donde estabilice el tipo de cambio real y su impacto sobre la actividad, pero no el fiscal) y además complica la inflación en una economía todavía muy cerrada con inercia, recomposición pendiente de tarifas (más alta con el dólar más alto) y bajo desempleo.   Es por esto que además de conseguir dólares para acotar la devaluación sin deteriorar el balance del BCRA se requiere un plan de estabilización que 1) limite la dinámica de la inflación sin exagerar la tasa de interés de pesos con impacto directo sobre el devengamiento de los pasivos remunerados del BCRA, 2) asegure la corrección fiscal en línea con las nuevas metas, teniendo en cuenta que la devaluación per se complica el desequilibrio de un fisco y 3) requiere de un fuerte esfuerzo de negociación política que limite el traslado de la devaluación a precios y salarios en una coyuntura donde una parte creciente del índice de precios está indexado al pasado.

Por lo pronto la nueva combinación de dólar y tasa de interés implica este año una mayor inflación y un crecimiento menor al que incluimos en nuestro informe anterior. La caída del segundo trimestre que estaba impactada por la sequía y la caída en los ingresos reales gatillada por la recomposición de precios relativos a principios de año (dólar y tarifas con ancla salarial y algo de apertura) va a ser mayor dado el nuevo salto del dólar y su impacto adicional sobre algunos precios, sumado a un frenazo del crédito bancario. Obviamente la trayectoria del dólar hacia adelante va a definir el escenario, y esta va a depender de la velocidad con que se siga apreciando el dólar en el mundo, pero fundamentalmente de la reapertura de la cuenta capital no tanto para el soberano (donde el Ministro de Finanzas anunció que se seguiría fondeando en el mercado local, apuntando a conseguir inversores externos para comprar activos en pesos, lo que requiere tasas altas), sino fundamentalmente de la reactivación de las colocaciones de deuda del sector privado que quedaron frenadas desde principios de años (sólo colocó TGS en 2018), las provincias y de la deuda para fondear las PPP pensando en 2019.

El escenario el próximo año va a estar directamente asociado a la posibilidad de aprovechar el guiño del FMI para balancear el ajuste de la cuenta corriente que permita volver a los mercados de crédito y en simultáneo manejar la gobernabilidad. Agenda complicada dados los incentivos encontrados.


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